文丨韦敏

李刚：氢能产业目前尚处在需要靠国家及地方政府政策的扶持来促进发展的阶段，其距离市场化发展还有很大的距离。概括地说，氢能产业目前有六个方面的挑战需要特别关注。

一是技术层面，产业链各端基本都处于技术密集形成期、研发加大投入期及技术壁垒形成期，其已储备的技术在尚未形成规模化应用时，存在着很快被新技术更新迭代的可能。

二是人才层面，企业处于技术团队争夺期及大量人才储备期。

三是投资方面，资本方纷纷在氢能产业着手布局，目前以早期投入居多，但如今产业基本已进入投资加速期。早期投资的策略，使得投资回报面临投资周期长、投资可能无法按预期退出，以及加大投资存在回报不确定的风险等。被投企业的地域化差异、技术路线差异及在产业链中的位置不同，带来的投资回报差距可能也很大。

四是市场层面，氢能的应用端急需进一步拓宽。这有赖于产业链突破技术瓶颈，实现整体均衡发展。当技术更加成熟、产品更加高效、产品成本不断降低、氢能应用场景更广时，实现全产业链市场化应用的希望就越大。所以就目前而言，无论从上游的制氢、储氢、运氢及加氢站的建设运营，还是从氢产业核心的燃料电池动力系统，再到下游应用客户端，整个产业链都处于培育布局的投入阶段，距离高度市场化还有很大的距离。

五是氢能产业在发展初期除依赖国家补贴政策和地方政府政策、产业基金等支持外，还需要地方政府在公共应用端的大力扶持。所以，企业在现阶段需要充分利用地方资源，以利于多方面加速产品的广泛应用，并在应用中不断改进产品，加快产品进入成熟期的步伐。

六是氢能全产业链技术复杂度不容小觑，现在产业链中部分核心材料、关键设备仍依赖进口，而目前全球处于经济政治大变局时代，这为发展中的氢能产业化前景，带来了不确定性。

氢能产业虽然从理论上讲，大家都站到同一起跑线上，但企业要特别注意的是，由于企业所拥有的人才、技术、资金、政府支持力度、资源禀赋等不同，一些企业很有可能从一开始就“输在了起跑线上”。

《企业家》：众所周知氢能是“硬核科技”，技术创新是氢能产业的核心竞争力，您对该领域的技术创新和技术保护有何建议？

李刚：氢能产业属于知识产权、高技术密集型产业。由于行业内产业链的协同性要求，很多技术研发工作无法单独完成，往往需要上下游产业链共同开发；同时，企业还有很多设计工作需要委托科研院所来完成。研发所形成的技术，有的会申请专利保护，有的则以“技术秘密”方式保护。虽说氢能产业是朝阳产业，但专利申请已很密集，很多企业二十年前就开始了专利布局。尤其是日本、加拿大、美国等外国公司已形成基础专利壁垒，新入行企业要在别人专利基础上进行迭代更新，形成二代新专利。所以要特别注重知识产权尽职调查，避免技术路线雷同、浪费研发资源以及专利侵权。

现在很多核心技术是通过技术秘密方式保护的。技术秘密要依靠企业自身的保密措施，否则很容易泄露。目前，商业秘密保护对我国大多数企业来说都有待加强，氢能产业链端的企业更要高度重视。我前面提到，氢能产业目前处于人才争夺时期，因此技术人才的流失，可能会导致技术秘密的泄露。风险不仅源于“员工流动”，也有可能源于对外合作、市场开拓、上下游交易甚至生产设备研发定制、配套供应商，等等。其后续很容易引发竞业禁止、商业秘密侵权、不正当竞争等一系列法律纷争。

概括地说，由于氢能产业是技术密集型新兴产业，对其技术创新的保护，不能仅靠专利方式，建议企业建立以专利、技术秘密、竞业禁止等为核心的知识产权保护管理体系。对于科技型企业来说，其主要核心竞争力就是人才和技术，因此公司应做好这方面的顶层设计，尽早规划核心人才及团队的股权激励机制，此乃明智之举。当然激励机制要做到比例合理及有进有退。构建股权激励的持股平台，一般通过公司制或合伙制形式；股权激励机制，不仅要考虑现有的技术人才和团队，也要为未来高端技术人才的引进留有空间。

同时，技术团队的持续创新及技术保护，也是股权投资机构非常关注的，这关乎企业的竞争力、技术持续领先性和应用端市场份额等一系列核心问题，当然也会从根本上影响公司的估值。

李刚：由于氢能产业链相互依存度很高，氢能产业化不仅依靠氢燃料电池发动机系统的关键性能、关键材料、生产设备以及上下游产业链的配套，也有赖于加氢站、制氢成本的降低，这些都是燃料电池等氢能产品大规模市场化的必备基础。因此氢能产业化需要全产业链的协同突破，这就涉及氢能产业特有的一些商业模式及其法律风险。

氢能产业链中的各方关系，目前不仅仅是买卖问题，还同时伴随着复杂的加工、设备生产、测试、安装调试、质量保证、技术服务等问题，而且还夹杂着产业补贴政策及其变化所带来的问题。因此整个产业链供应链涉及较为复杂的法律关系，关系到交易过程风险转移的问题。比如，燃料电池发动机系统与商用车，轨道车辆、卡车、无人机、备用电源、船舶、电池叉车等客户应用端的交易模式及合同，要求交易合同的设计要充分考虑不同的交易方式所获得的利益及风险分担、风险转移问题，一旦出现产品质量问题，质量风险的形成如何归责、侵权赔偿和应收账款的回收等一系列问题，所以应根据企业在产业链的位置，结合企业产品与上下游之间的供应链关系，确定不同的商业模式，优化交易合同。

从2022年申请科创板上市的氢能企业中，我们注意到一个突出问题，即应收账款余额整体较高，且应收账款周转率较低。其中有的企业在三年的报告期应收账款余额持续高达90%以上，甚至超过100%，也就是说该年度的应收账款余额已超过营收。因此，氢能产业链中的企业需要通过商业模式设计，防范和降低经营中的法律风险。

《企业家》：氢能产业化离不开资本的支持，请问这个行业的投融资模式都有哪些？

李刚：氢能产业正处于投资期，对资金需求很大，所募资金用途一般用于日常经营，或投资布局，或进行项目收购。解决日常经营周转的融资方式，主要包括股权融资、借贷、融资租赁、保理、信托资管计划等。银行借贷在氢能产业巨大的融资需求中所占比例不高。实践中，更多企业向控股股东筹措资金，即企业间借贷，这在法律上也属于民间借贷，要注意的是，股东借贷在公司法上的程序合规性，否则有借贷股东与企业之间财务混同之嫌。

所以，像氢能这种产品研发需要持续投入，且市场应用乃至整个产业尚处于成长初期的高科技企业，需要合理筹划融资方案、充分运用多种融资路径。但企业在融资的同时一定要进行风险隔离，特别要注意杜绝资金腾挪、拆东墙补西墙，以避免出现财务成本放大、资金缺口越来越大，最后资金链断裂的情况。

李刚：由于氢能产业还处于持续投入期，大多数企业尚未盈利，其经营性现金流很紧张，加上外界对氢能未来投资回报的乐观预期，使得股权融资成了目前氢能产业的最大亮点。当然从法律视角看，企业做此类融资时也有需要注意的风险点。股权融资中，投融资双方最主要关心的问题有两个：

一是被投公司的估值方法及估值结果。由于氢能产业链处于前期投入阶段，市场需求尚不稳定，在此情况下如何对被投公司给出合理估值就至关重要。估值方法不同估值的高低也就不同，还有投资协议中“估值调整”条款的合理性及处罚的可能性等问题，这些都会直接影响资本的退出期限及退出方式。股权投资的估值方法包括：市盈率、市销率、市净率、市现率、企业价值倍数、现金流量贴现法等。由于氢能全产业链几乎都未进入盈利期，因此大多不会采用市盈率估值。而市销率、市净率的合理性，又取决于销售收入、资产的真实性。由于氢能产业的经营模式不仅仅是销售、采购问题，它大多伴随设计、加工、安装、技术服务等，因此氢能产业的财务收入往往按完工进度确认，故而“收入确认时点及比例”可能会是比较核心的问题，在股权融资后一旦投融资双方发生分歧时，这极容易成为抗辩的争议点。这里又会引发融资人向投资人的信息披露是否存在虚假、遗漏或误导等问题。

二是投资的退出期限及退出机制。股权投资的退出问题，一直是股权投资领域的核心焦点问题。其退出无外乎上市后退出，以及上市前大股东回购退出、公司减资退出、股权转让退出等方式。实践中很多投资都约定了“对赌及回购”，其中回购大多附加了条件，一旦条件成就（如未按预期时间上市），则触发回购条款。还有的协议约定了未达到一定预期利润回报率，则进行估值调整等对赌条款。

氢能产业初期的投资属于高风险、高回报投资，投资方都希望采取“保本、保息加浮动收益”的投资模式；但作为产业投资领域律师，我还是建议企业界慎重接受“对赌回购”安排，因为在接受这种融资的同时，可能会增加企业未来对赌失败的风险。

《企业家》：针对氢能产业投融资，您提出了很多值得大家深入思考的问题，并给出了相应的建议。对该领域产业化中企业所需要重点注意的经营问题您有何建议？

李刚：除了上述现阶段产业发展特有的一些问题外，建议企业，特别是正在快速成长、快速上规模的企业，在该领域投资与发展过程中，要关注实际控制人及实际控制方式问题。公司控制包括股权直接控制、间接控制、经营控制、协议控制等模式。实控人持股比例较低的情况下，往往通过一致行动人方式，增强对公司的控制力。实践中为了融资，很多实际控制人将股权质押，但大股东的股权质押或诉讼保全在未解冻前，可能会影响整个公司资本增加及股权变动，并影响企业未来的资本之路。